【光大固收】關注景氣度改善行業,精選低估值頭部公司——光大證券可轉債2019年11月投資策略

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本訂閱號中所涉及的證券研究信息由光大證券(601788,股吧)固收研究團隊編寫,僅面向光大證券專業投資者客戶,用作新媒體形勢下研究信息和研究觀點的溝通交流。非光大證券專業投資者客戶,請勿訂閱、接收或使用本訂閱號中的任何信息。本訂閱號難以設置訪問權限,若給您造成不便,敬請諒解。光大證券研究所不會因關注、收到或閱讀本訂閱號推送內容而視相關人員為光大證券的客戶。

本文作者

張旭 / 鄔亮 / 邵闖

摘要

▌權益市場展望:預計短期以震蕩為主

由于經濟下行壓力較大,多數上市公司的經營情況呈現下行趨勢,而受制于通脹等因素,政府的貨幣政策傾向于使用“精準滴灌式”的結構性工具,逐步代替傳統的“大水漫灌式”的總量型工具。滯脹壓力仍將進一步對市場形成空間上的制約,但市場估值處于相對安全區域,市場下行的空間也不大。2020Q1通脹水平大概率回落,壓制市場上漲的因素有望緩解,當前相對明年而言仍然是底部配置期。▌景氣度出現改善跡象的行業:造紙、環保工程、包裝印刷、汽車零部件

在可轉債發行公司數量較多的行業(申萬二級)中,2019Q3收入同比增速和歸母凈利潤同比增速較上季度都顯著上升的行業主要有:造紙、環保工程及服務、包裝印刷和汽車零部件。造紙行業2019Q3營收增速由負轉正,歸母凈利潤同比減少18%,降幅較2019Q2收窄32個百分點。環保工程及服務行業2019Q3營收同比增長36%,增速較2019Q2上升8個百分點,歸母凈利潤同比減少3%,降幅較2019Q2縮小25個百分點。包裝印刷行業2019Q3營收同比增長5%,增速較2019Q2上升5個百分點,歸母凈利潤增速由負轉正。汽車零部件行業2019Q3營收同比減少2%,降幅較2019Q2收窄5個百分點,歸母凈利潤同比減少21%,降幅較2019Q2收窄9個百分點。▌可轉債建議穩健操作:選擇行業地位靠前、估值偏低的公司

由于四季度和一季度是可轉債發行高峰,估值壓力大,建議穩健操作,主要關注優質公司(浦發銀行(600000,股吧)、順豐控股(002352,股吧)、烽火通信(600498,股吧)等)所發新券上市后的性價比。存量券中,beta券方面,當前相對看好股份行,光大銀行(601818,股吧)ROE顯著提升。alpha券方面,關注景氣度出現改善跡象的細分行業(環保、造紙、鋁業、汽車等),選擇行業地位靠前、估值偏低的公司,具體標的為高能、山鷹、明泰和文燦。▌風險提示

經濟增速低于預期,相關正股價格振幅加大,轉債的轉股溢價率偏高。

1、權益市場展望

當前經濟下行壓力仍然較大。2019Q3全國GDP同比增長6.0%,增速較2019Q2下降0.2個百分點。2019年前三個季度全國GDP同比增長6.2%,增速較上年同期下降0.5個百分點。2019年10月,統計局PMI為49.3%,比上月下降0.5個百分點。

通脹呈現上升趨勢。2019年10月,全國居民消費價格同比上漲3.8%,增速較上月上升0.8個百分點。2019年10月,食品價格上漲15.5%,非食品價格上漲0.9%。10月,全國工業生產者出廠價格同比下降1.6%,其中生產資料價格同比下降2.6%,生活資料價格同比上漲1.4%。

貨幣政策傾向于使用結構化工具。中央政府的貨幣政策面臨兩難抉擇,一方面需要防止通脹預期擴散,另一方面需要加大對實體經濟特別是小微企業的支持力度。在這種局面下,政府的貨幣政策傾向于使用“精準滴灌式”的結構性工具,逐步代替傳統的“大水漫灌式”的總量型工具。總量型工具不容易控制資金的流向,通過總量工具加大資金供給量,提供的流動性會首先被大型國企、融資平臺等“優勢部門”所攫取,而小微企業和民營企業等“薄弱環節”仍然難以獲得足夠的金融支持。而TMLF等結構性工具可以在不顯著增加流動性總量的前提下,實現流動性的精準滴灌,有效將金融資源直接輸送至國民經濟的薄弱環節。預計權益市場短期震蕩為主。由于經濟下行壓力較大,多數上市公司的經營情況呈現下行趨勢,而受制于通脹等因素,政府的貨幣政策傾向于使用“精準滴灌式”的結構性工具,逐步代替傳統的“大水漫灌式”的總量型工具。總的來說,滯脹壓力仍將進一步對市場形成空間上的制約,但市場估值處于相對安全區域,市場下行的空間也不大。2020Q1通脹水平大概率回落,壓制市場上漲的因素有望緩解,當前相對明年而言仍然是底部配置期。

2、景氣度有改善跡象的細分行業

在可轉債發行公司數量較多的行業(申萬二級)中,2019Q3收入同比增速和歸母凈利潤同比增速較上季度都顯著上升的行業主要有:造紙、環保工程及服務、包裝印刷、汽車零部件。

造紙行業(801143.SI)主要的19家上市公司2019Q3實現營業收入357.92億元,同比增長0.66%,而2019Q2同比減少9.64%。實現毛利76.00億元,同比減少1.84%,降幅較2019Q2收窄19.74個百分點。實現歸母凈利潤22.15億元,同比減少17.91%,降幅較2019Q2收窄31.72個百分點。實現扣非歸母凈利潤18.92億元,同比減少20.09%,降幅較2019Q2收窄27.62個百分點。

環保工程及服務行業(801162.SI)主要的46家上市公司2019Q3實現營業收入336.35億元,同比增長36.30%,增速較2019Q2上升8.33個百分點。實現毛利84.12億元,同比增長12.47%,增速較2019Q2上升1.14個百分點。實現歸母凈利潤23.35億元,同比減少3.45%,降幅較2019Q2縮小25.10個百分點。實現扣非歸母凈利潤23.76億元,同比增長7.53%,而2019Q2同比減少19.11%。

包裝印刷行業(801141.SI)主要的34家上市公司2019Q3實現營業收入249.39億元,同比增長5.35%,增速較2019Q2上升5.19個百分點。實現毛利62.13億元,同比增長15.69%,增速較2019Q2上升6.31個百分點。實現歸母凈利潤19.69億元,同比增長8.56%,而2019Q2同比減少13.77%。實現扣非歸母凈利潤18.67億元,同比增長16.16%,增速較2019Q2上升11.73個百分點。

汽車零部件行業(801093.SI)主要的120家上市公司2019Q3實現營業收入1794.24億元,同比減少2.12%,降幅較2019Q2收窄4.64個百分點。實現毛利344.19億元,同比減少1.47%,降幅較2019Q2收窄3.24個百分點。實現歸母凈利潤84.15億元,同比減少20.67%,降幅較2019Q2收窄9.03個百分點。實現扣非歸母凈利潤72.01億元,同比減少11.57%,降幅較2019Q2收窄11.97個百分點。

3、可轉債配置建議

由于四季度和一季度是可轉債發行高峰,估值壓力大,建議穩健操作,主要關注優質公司(浦發銀行、順豐控股、烽火通信等)所發新券上市后的性價比。存量券中, beta券方面,當前相對看好股份行,光大銀行ROE顯著提升。alpha券方面,關注景氣度出現改善跡象的細分行業(環保、造紙、鋁業、汽車等),選擇行業地位靠前、估值偏低的公司,具體標的為高能、山鷹、明泰和文燦。

光大轉債(113011.SH)主要看點:1) 公司經營情況改善顯著,2019年1至9月的加權平均ROE(年化)為13.15%,較上年同期上升0.49個百分點,凈息差為2.29%,較上年同期上升0.61個百分點。2)2019年9月,光大銀行理財子公司在青島正式開業,成為全國首家開業的股份制商業銀行理財子公司,公司在資管業務的優勢有望擴大。主要風險:經濟增速未達預期,凈息差未達預期,貸款不良率超預期。

高能轉債(113515.SH)主要看點:1)公司是國內最早專業從事固廢污染防治技術研究、成果轉化和提供系統解決方案的國家級高新技術企業之一,在行業內具有領先的研發實力和完備的技術體系。2)2019年11月8日,正股高能環境(603588,股吧)(603588.SH)的PE(TTM)為16.8X,顯著低于近三年均值(35.1X),PB(LF)為2.3X,顯著低于近三年均值(3.3X)。主要風險:資產負債率較高,新增訂單未達預期。

山鷹轉債(110047.SH)

主要看點:1)公司2018年原紙產量為460萬噸,是國內工業包裝用紙龍頭企業,包裝紙銷量位居中國第三。公司投資新建的華中造紙基地預計2019年完工,2020年公司產能規模有望達到600萬噸左右。2)2019年11月8日,正股山鷹紙業(600567,股吧)(600567.SH)的PE(TTM)為6.5X,顯著低于近三年均值(8.9X),PB(LF)為1.0X,顯著低于近三年均值(1.8X)。主要風險:下游需求未達預期,行業競爭加劇。

明泰轉債(113025.SH)主要看點:1)公司近期大力調整產品結構,重點布局進軍交通運輸用鋁、汽車輕量化用鋁、新能源鋰電池用鋁、航空航天及軍工等高端用鋁領域,新建項目陸續投產,毛利率呈現上升態勢。2)2019年11月8日,正股明泰鋁業(601677,股吧)(601677.SH)的PE(TTM)為8.3X,顯著低于近三年均值(16.6X),PB(LF)為0.9X,顯著低于近三年均值(1.2X)。主要風險:新建項目進度未達預期,下游需求未達預期。

文燦轉債(113537.SH)主要看點:1)公司的主要產品為汽車鋁合金精密壓鑄件,受益于汽車行業復蘇和汽車輕量化趨勢。 2)2018年Tesla是公司第3大客戶,該客戶銷售額占公司銷售總額的9.75%。Tesla上海超級工廠在2019Q4已經投入生產,預計2020年Tesla汽車銷售可達36至40萬輛汽車,同比增長45%至65%。主要風險:公司的下游客戶集中,Tesla汽車銷售未達預期。

4、風險提示

1)經濟增速低于預期。

2)相關正股價格振幅加大。3)轉債的轉股溢價率偏高。

本文首發于微信公眾號:EBS固收研究。文章內容屬作者個人觀點,不代表和訊網立場。投資者據此操作,風險請自擔。

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